三个问题读懂上市公司股票保全及处置规则

近日，最高人民法院发布了《最高人民法院关于在执行工作中进一步强化善意文明执行理念的意见》，对上市公司股票冻结规则作出了进一步明确，这是继上海金融法院发布《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》后对上市公司股票保全及处置规则的又一优化，笔者也借此机会，结合正在处理的多起案件，将上市公司股票保全及处置规则进行梳理简化，以便各位在应对日益纷繁复杂的金融案件时能够抢得先机。

一

谁来保全、处置上市公司股票？

大多数案件中，申请人可以直接向法院申请对上市公司股票进行冻结，由法院向中国证券登记结算有限责任公司出具《协助执行通知书》，在取得相应裁判文书后，申请人再依据裁判文书直接向法院申请执行股票。但如果遇到涉及上市公司股票的诉前财产保全、仲裁财产保全及执行，以及实现担保物权特别程序的时候，厘清哪些法院有管辖权就显得尤为重要了。

（一）涉及上市公司股票的诉前财产保全

《民事诉讼法》第101条规定：“利害关系人因情况紧急，不立即申请保全将会使其合法权益受到难以弥补的损害的，可以在提起诉讼或者申请仲裁前向被保全财产所在地、被申请人住所地或者对案件有管辖权的人民法院申请采取保全措施。”

关于上市公司股票的财产所在地究竟应该是上市公司所在地还是登记结算机构所在地，亦或是两者皆可，实践中一直存在较大争议，直到最高人民法院[2010]执监字第16号《最高人民法院执行局关于法院能否以公司证券登记结算地为财产所在地获得管辖权问题的复函》中认为“某钢铁集团有限责任公司作为上市公司，其持有的证券在上市交易前存管于中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司，深圳市中级人民法院（以下简称深圳中院）以此认定深圳市为被执行人的财产所在地受理了当事人一方的执行申请。本院认为，证券登记结算机构是为证券交易提供集中登记、存管与结算服务的机构，但证券登记结算机构存管的仅是股权凭证，不能将股权凭证所在地视为股权所在地。由于股权与其发行公司具有最密切的联系，因此，应当将股权的发行公司住所地认定为该类财产所在地。深圳中院将证券登记结算机构所在地认定为上市公司的财产所在地予以立案执行不当。”2017年，由最高人民法院执行局编写，人民法院出版社出版的《人民法院办理执行案件规范》再次明确：“被执行的财产为股权或者股份的，该股权或者股份的发行公司住所地为被执行的财产所在地。”尽管学术界仍存在不同意见，但实践操作中目前已无争议。

综上，向被申请人住所地法院或上市公司住所地法院对上市公司股票进行诉前财产保全最为稳妥，如果贸然向无管辖权的法院提起诉前财产保全，意味着申请文件、担保文件都需要根据不同法院要求重新调整，对于争分夺秒的诉前财产保全影响重大。

（二）涉及上市公司股票的仲裁财产保全及执行

关于财产保全，根据《最高人民法院关于实施〈中华人民共和国仲裁法〉几个问题的通知》第2条规定“在仲裁过程中，当事人申请财产保全的，一般案件由被申请人住所地或者财产所在地的基层人民法院作出裁定。”笔者在此强调，对于仲裁案件的财产保全，各地基层法院往往只会同意保全本法院管辖区域内的财产，因此，在仲裁案件中建议优先考虑在股票财产所在地法院即上市公司住所地法院申请对股票的财产保全。

关于执行，根据《民事诉讼法》第273条规定“一方当事人不履行仲裁裁决的，对方当事人可以向被申请人住所地或者财产所在地的中级人民法院申请执行。”对于仲裁案件的执行，根据笔者经验，各地中院往往只接受被申请人住所地为本院管辖区域的执行立案，对于财产所在地为本院管辖范围有诸多限制，但仲裁案件标的如涉及到房产、股权等具体财产的，各地中院仍可以同意执行立案。

笔者在此分享一个技巧，当我们判断向上市公司所在地进行申请可能存在不利或不便因素时，可以考虑绕开上市公司所在地，向被申请人资金账户开立的证券公司托管营业部所在地申请财产保全或执行。需要提醒的是，此种方式需要与法院进行良好沟通，并向法院充分说明理由。

（三）上市公司股票的实现担保物权特别程序

近年来，股票质押式回购成为上市公司大股东融资的重要途径，伴随着股票市场价格波动和大股东资金状况紧张，股票质押式回购的违约情况频发，此时融出方可以通过实现担保物权程序快速实现对质押股票的处置。那么应该向谁提起实现担保物权的特别程序呢？根据《民事诉讼法》第196条规定：“申请实现担保物权，由担保物权人以及其他有权请求实现担保物权的人依照物权法等法律，向担保财产所在地或者担保物权登记地基层人民法院提出。”

关于担保财产所在地，如前文所述，为上市公司住所地。那么担保物权登记地又是哪里？实践中，普遍认为中国证券登记结算有限责任公司作为股票质押的登记机构，其所在地为担保物权登记地，即在实现担保物权特别程序中，于上海证券交易所上市，由中登上海分公司登记存管的股票可以由上海市浦东新区人民法院管辖；在深圳证券交易所上市，由中登深圳分公司登记存管的股票可以由深圳市福田区人民法院管辖。

笔者在此提示：实现担保物权特别程序是针对无实质性争议的案件，而法院对于什么是“实质性争议”看法不同。例如在上海某法院处理的一起案件中，法院认为双方对于利息起算时间点的争议已经构成实质性争议，因此不符合实现担保物权特别程序规定。检索这类案件，不难发现，法院裁定驳回申请的案例占多数，特别是一方明确提出异议的案件。

二

如何计算可冻结的上市公司股票数额？

实践中，由于上市公司股票存在限售、质押等多种情况，导致各地法院甚至同一法院不同法官对于股票市值的评估方式都不完全相同，客观上使得冻结尺度难以把握，与此相关的执行异议也层出不穷。此次最高院发布的《最高人民法院关于在执行工作中进一步强化善意文明执行理念的意见》（下称“《善意执行意见》”）在实践层面上对此予以了统一，《善意执行意见》第7条规定：“冻结上市公司股票，应当以其价值足以清偿生效法律文书确定的债权额为限。股票价值应当以冻结前一交易日收盘价为基准，结合股票市场行情，一般在不超过20%的幅度内合理确定。股票冻结后，其价值发生重大变化的，经当事人申请，人民法院可以追加冻结或者解除部分冻结。”该条款既明确了一般情况下股票价值评估的方式，又给予了特殊情况下股票价值浮动的空间，使得股票冻结程序更加有法可依。笔者也就此向不同法院执行局进行了咨询，在进一步规定或规范文件发布前，法官更加倾向于无特殊情况下严格以前一交易日收盘价为股票价值的评估依据。

此次《善意执行意见》还突破了原有的质押股票冻结方式，规定：“债务人持有的上市公司股票存在质押且质权人非本案保全申请人或申请执行人，人民法院对质押股票冻结时，应当依照7（1）规定的计算方法冻结相应数量的股票，无需将质押债权额计算在内；股票冻结后，不影响质权人变价股票实现其债权。”此规定一改目前多数法院认为质押股票可以不予估算价值，从而将质押股票全数冻结，导致质权人往往只能通过申请法院将该冻结财产解封或商请移送处置权来实现债权优先权的弊端，大大降低了质押权利人因无法及时将股票变价而产生损失的风险。

三

如何处置上市公司股票？

目前上市公司股票的处置方式包括当事人协商自行交易、和解以股抵债以及法院在股票二级市场以集中竞价方式强制卖出、大宗股票司法协助执行、网络司法拍卖等强制变价措施，其中司法拍卖和二级市场集中竞价是主要的处置方式，笔者重点对司法拍卖、二级市场集中竞价以及大宗股票司法协助执行进行介绍。

（一）网络司法拍卖

上市公司无限售流通股及限售流通股均可通过司法拍卖处置。网络司法拍卖作为主要处置方式之一，不仅仅是因为《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》等法律法规确立了拍卖优先原则，也是因为法官对于司法拍卖程序更为熟悉。而上市公司股票拍卖与传统拍卖不完全相同，一般法院无需在拍卖前对股票价值进行评估，因为股票可以在二级市场上流通，能够较为准确的反映其公允价值，符合《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》第4条第1款规定的“对于财产价值较低或者价格依照通常方法容易确定的，可以不进行评估。”实践中，对于拟拍卖股票的起拍价存在多种确定方式，例如上海地区通常以起拍日前20个交易日的收盘价均价乘以股票总股数作为起拍价，内蒙古高院拍卖汤臣倍健（300146）的起拍价为前一日收盘价乘以总股数，北京三中院拍卖北陆药业（300016）的起拍价为评估后的价格。

根据笔者的经验，股票拍卖的流拍率较高，一方面是因为根据《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》第12条规定：“网络司法拍卖应当先期公告，拍卖公告除通过法定途径发布外，还应同时在网络司法拍卖平台发布。拍卖动产的，应当在拍卖十五日前公告；拍卖不动产或者其他财产权的，应当在拍卖三十日前公告。”相对于股票二级市场价格的瞬息万变，三十日的公告期可能带来太多变数，导致竞买人参与度不高。另一方面，拍卖的定价机制不够灵活，甚至会出现起拍价与二级市场价格相差无几或更高的情况。

对于各位较为关心的股票司法拍卖是否受《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》限制的问题，目前在法律法规层面上仍无定论，在深圳市福田区法院处理的（2018）粤0304执异1号孟凯、中信证券股份有限公司保证合同纠纷执行案中，福田法院认为“本院采用在淘宝网拍平台上整体处分涉案股票，拍卖成交的买受人将取得涉案股票的所有权益，包括大股东的身份及控股权，不属于减持的情形。且，中国证监会发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》系规范性化文件，效力低于法律规定，异议人不得以此为由要求暂缓执行。”

（二）二级市场集中竞价

二级市场集中竞价仅限于处置无限售流通股，根据《最高人民法院关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知》第5条第2款规定“人民法院执行流通证券，可以指令被执行人所在的证券公司营业部在30个交易日内通过证券交易将该证券卖出，并将变卖所得价款直接划付到人民法院指定的账户。”程序上由法院向证券公司出具《协助执行通知书》，由证券公司直接在二级市场上卖出，《协助执行通知书》会载明需要证券公司变卖的数额以及交易完成的天数（一般为30个交易日）。

集中竞价的优势在于其处置更为灵活、价格更为合理，《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》（下称“《股票处置规则》”）第16条就规定了“拟处置的上市公司股票数量小于30万股或交易金额小于人民币200万元，或者拟处置的上市公司股票数量虽大于30万股或交易金额大于人民币200万，但其数量小于该股票决定处置日前二十个交易日的平均成交量，处置该股票不会对价格产生较大影响的，优先选择在股票二级市场以集中竞价方式强制卖出。”但与司法拍卖不同，二级市场集中竞价受《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》的限制，包括上市公司大股东在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%等。

（三）大宗股票司法协助执行

上市公司无限售流通股及限售流通股均可通过大宗股票司法协助执行来处置。大宗股票往往不适合通过集中竞价的方式进行处置，否则将引发股票价格出现不正常波动从而影响到上市公司及股民利益，因此需要通过买卖双方达成协议的方式进行交易。对此，上海金融法院在《股票处置规则》中创新性地构建了在证券交易所协助下的大宗股票全新处置模式——大宗股票司法协助执行方式，通过与证券交易所约定的信息渠道发布大宗股票司法处置公告，依托证券交易所提供的大宗股票司法协助执行平台，完成竞买申报、竞价匹配、结果公示等询价竞买相关事项的大宗股票强制变价措施，从而一定程度上解决大宗股票的处置普遍存在成交率不高、处置价格偏低、股价大幅波动等问题。2019年12月12日，上海金融法院处置的首支大宗股票在上海证券交易所大宗股票司法协助执行平台竞买成功，竞买总成交价274,012,800元。上海金融法院还将陆续在官网上发布司法处置股票公告，笔者也将继续关注、分享大宗股票司法协助执行平台推广情况。

总结

上市公司股票的财产属性不同于不动产或其他动产，其价值波动可预测性差，因此任何在保全及处置细节上的遗漏都可能将自身陷入被动局面，笔者希望通过本文能够帮助权利人妥善制定方案、维护自身合法权益，限于篇幅，笔者无法将经验一一分享，希望各位在面对复杂多变的实际情况时，都能多一份从容和信心。

The End

 作者简介

孙彬彬  律师

上海办公室  合伙人

业务领域：诉讼仲裁, 破产与重组, 资产证券化与金融产品

温晗  律师 

上海办公室  争议解决部

作者往期文章推荐：

特别声明：

以上所刊登的文章仅代表作者本人观点，不代表北京市中伦律师事务所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。

如需转载或引用该等文章的任何内容，请私信沟通授权事宜，并于转载时在文章开头处注明来源于公众号“中伦视界”及作者姓名。未经本所书面授权，不得转载或使用该等文章中的任何内容，含图片、影像等视听资料。如您有意就相关议题进一步交流或探讨，欢迎与本所联系。

点击“阅读原文”，可查阅该专业文章官网版。